雛鷹農牧和牧原股份，前者位于河南新鄭，后者位于河南南陽。

同樣位處河南省，同樣都是養豬企業，甚至在A股上市的時間也僅差4年，但如今兩者的命運卻有了大不同。

雛鷹農牧巨額虧損、債券違約、股票即將退市;

而牧原股份的股票價格卻創出歷史新高，市值達到歷史性的1677億，在全部3680家A股上市公司中，位列第43位。

河南這兩“兄弟”，怎么就一步步走向了命運的分叉口?

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河南養豬兩“兄弟”，命運大不同!

雛鷹于2010年9月在A股上市，牧原是2014年1月在A股上市，兩家均為自然人控股的民企，第一大股東均直接持有公司40%左右的股份。

如果以本輪豬周期的上一個頂點為研究的起始點，同時考慮年度數據可比性，我們選擇以2016年數據為基準：

雛鷹銷售生豬248萬頭、實現收入61億、凈利潤8億、資產規模170億，股票市值155億;

牧原銷售生豬311萬頭、實現收入56億、凈利潤23億、資產規模129億、股票市值134億。

從各項數據比較來看，當時兩家資產及收入規模、生豬出欄、股票市值均相差不大，所不同的是牧原的盈利能力似乎比雛鷹高出不止一個等級(這個差異似乎是日后兩家企業走向分化的重要原因之一)。

同為養豬行業的翹楚，如今“中國養豬第一股”雛鷹農牧巨額虧損、債券違約、股票即將退市，債券及股票投資人損失慘重，而牧原股份盡管依舊在虧損邊緣掙扎，但股票價格卻創出歷史新高，市值達到歷史性的1677億，在全部3680家A股上市公司中，市值位列第43位，已經超越上海機場、保利地產、寧德時代、招商蛇口、國泰君安等眾多大白馬。

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專業化 VS 多元化

重資產 VS 輕資產

作為養豬行業的兩家企業，要說技術差距有多大，也不見得，同樣是在行業景氣下行的背景下苦苦掙扎，為何有的企業兩腳一蹬一命嗚呼，有的企業咬牙堅挺再創輝煌?

從商業模式看，兩家都以養豬起家，牧原的收入幾乎100%來自生豬，主業較為純粹，多年一直未有變化，而雛鷹在上市之后就加大多元化的投入力度，到2016年生豬產品銷售占比僅為35%，多元化的糧食和生鮮凍品合計占比達37%。

關于多元化，并不在存在對與錯之分，更多在于多元化與現有產業之間的協同增長，跨領域的多元化更多是九死一生。

從這個角度看，雛鷹進入生鮮凍品領域是向下游屠宰加工領域的延伸，而糧食貿易更多是養豬產業鏈中的一環，公司可能在于利用渠道、運輸優勢做大貿易量而已。這一點應該不足以成為日后兩家企業分道揚鑣的根本原因。

不過具體到養殖模式，市場熱議的兩家企業差異點在于，牧原的養殖模式是“自育自繁自養一體化”，而雛鷹養殖模式是“企業+農戶”。

前者是典型的重資產模式，需要企業資金大量沉淀在養殖生產環節，但好處在于可以控制規模、質量、環保等各種參數;

后者則是輕資產運營，延伸出“企業代建+農戶養殖”或者“農戶自建+企業回租”等多種模式，企業不需要將大量資金沉淀在養殖環節，但問題在于合作模式容易引起糾紛，以及就規模、質量、安全、衛生無法有效監控。

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政策和報表的空子鉆不得……

兩種模式并不能說孰優孰劣，但如果有人利用這種模式，鉆政策和報表空子，行套利之實，那么最終可能會引火自焚，似乎雛鷹就是這個典型。

從2016年起雛鷹農牧報表上有三個科目出現明顯異常：

其一，預付賬款和其他應收款顯著增加，從2016年的6億持續增加至2018年中債務違約時的20億。要知道，預付賬款和其他應收款，是信用研究員最不喜歡的科目。預付表明產業鏈地位弱，無議價能力，而其他應收則存在很大可能的關聯資金占用，是股東掏空公司的典型手法。

其二，其他流動資產從2016年的15億持續增加至2018年中的45億。

其他流動資產科目，在雛鷹農牧報表中一直是奇葩的存在。從公開資料看，雛鷹投資接近50億的基金投資，但它在年度報告中從未明確如實說明過基金投資的具體情況。這背后的貓膩到底是被人忽悠，還是純粹是資金往體外轉移，估計只有企業自己知道。

其三，可供出售和長投科目，從2016年的14億大幅增加至2018年中的35億。

可供和長投持續增加，則反映雛鷹在多元化和資本化道路上越走越遠。從“農業互聯網+”，到投入電子競技、沙縣小吃、入股農商行，以及各種各樣的產業基金……2016-2017年，公司投資現金流出超過100億，而那兩年的經營獲現不足20億，毫無疑問公司擴張依賴的是債務融資的支撐。

而正是上述50億的基金投資和其他的多元化投資，占用了公司本就不充裕的流動性資金，然后始于2017年的金融去杠桿，以及疊加豬周期背景下價格大幅下滑，和2018年貿易戰背景下豬飼料大幅上漲，產品端受到兩頭擠壓虧損加大，最終，在金融和產業雙重打壓下，雛鷹轟然倒下。

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2017年能否募資，決定了兩者的命運

此外，在梳理兩家企業的報表時，不難發現一個情況：牧原股份,2015年定增募資10億后，2017年4月又定增募資30億，2018年2月又優先股募集25億，剛剛過去的2019年8月公司又定增募集50億。

2017年，對于很多民企而言是一個融資的分水嶺。我們不得不說，2017年定增30億、18年定增25億，對于當時處于景氣底部的牧原股份而言，起到的改善償債能力的作用是何其之大。這背后到底是企業前瞻性的財務安排，還是誤打誤撞的巧合?

雛鷹也曾在2017-2018年定增募資，但最終均不了了之。商業模式轉型無序多元化、各種瞎投資、審計師頻繁更換、奇葩投資收益，資本的眼睛也是雪亮的。

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雛鷹倒下的鍋，還是該“不務正業”來背

如今，經歷一輪產能釋放和自然災害(非洲豬瘟)影響，豬肉價格大落大起，剩者為王，活下來的會活的更好，死去的只是拿來當作案例。猶如當初的東特鋼，如果扛過那輪周期底部，2018年是否會賺的盆滿缽滿。

現在的牧原股份依舊在虧損邊緣，債券收益率依舊高企，不過股票投資人已經給沽出高價，1677億的市值傲視多少行業龍頭。

回過頭來，如果當初雛鷹不搞所謂“輕資產轉型”，不做互聯網+和各類型激進投資，踏踏實實養好豬，它能熬過2018年的金融去杠桿+豬周期雙重寒冬嗎?

應該還是熬不過，這種不好好做主業、熱衷資本運作、倒騰財務報表的不務正業的企業，倒掉是遲早的事情。

來源：雪球