什么樣的食品生意算是一門好生意?巴菲特的喜詩糖果(See's Candies)模式一直被業內人士津津樂道：品牌忠誠度、強定價權、小投入、高產出。

反觀國內，除了茅臺，就屬鴨脖這門小生意，最符合巴菲特的這個模式：

1. 不需要大量的資本開支也能擁有用戶黏性 ;

2. 能夠持續提價且不減銷量。

那么，賣鴨脖這門生意，到底有多賺錢?

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周黑鴨、絕味、煌上煌毛利率超過30%

其實，被丟進鹵鍋之前，鴨脖一直是美食界里一種尷尬的存在——食之無味，棄之可惜，嚼著又全是骨頭。

然而自從鹵鴨脖在武漢被發明出來之后，鴨脖就迎來了風生水起的“鴨生”。

近日，國泰君安食品飲料團隊發布的深度報告《民族特色美食的舌尖之爭》顯示，2018年，中國的休閑鹵制品市場規模約為870億元，預計到2020年行業規模將達到1235億元，年復合增速達18.8%。

在這條中國獨一無二的食品賽道上，周黑鴨、絕味、煌上煌三家龍頭連續幾年毛利率維持在30%以上。小小鴨脖的盈利能力可見一斑。

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賣鴨脖究竟是一門多好的生意?

就鴨脖這門小生意而言，其實完全符合巴菲特對好生意的定義：

從上游產業鏈特征來看，鹵味產業鏈的上游包括畜禽養殖業、蔬菜種植業及水產品養殖業，原材料具有分布廣、可獲得性強、行業競爭完全的特點。

一只鴨子從拆解到鹵制，其熟食價格大約為鴨肉原材料的3-10倍左右，屬于附加值較高的產業。

現代分割鴨肉原料和熟食價值對比

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△數據來源：農牧前沿，國泰君安證券研究

從行業三強——周黑鴨、絕味、煌上煌的資產負債情況來看，鹵制品龍頭企業的資產負債率基本上維持在20%左右，屬于業內較低水平，毛利率則維持在30%以上。

鹵制品龍頭企業資產負債率20%左右

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△ 數據來源：Wind，國泰君安證券研究

鹵制品龍頭企業毛利率30%以上

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△數據來源：Wind，國泰君安證券研究

鹵制品龍頭企業凈利率10%左右

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△ 數據來源：Wind，國泰君安證券研究

此外，由于鹵味產品直接對接C端人群，且主要為18-35歲之間的青年人群。相對于食品的口味而言，這部分人群對價格的敏感度相對較低。

以絕味為例，其平均銷售單價穩步上升，但銷量受此影響不大。

絕味平均銷售單價和銷量均穩步上升

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△ 數據來源：Wind，國泰君安證券研究

加之口味成癮、復購率高，消費者容易產生依賴，種種原因奠定了鹵制品行業長青的基礎。

而煌上煌、周黑鴨、絕味等龍頭企業紛紛上市，也就不足為奇了。

休閑鹵制品行業增速保持 15%以上

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△數據來源:Frost & Sullivan 咨詢，國泰君安證券研究

行業發展雖然迅速，但從目前的格局來看，中小作坊式企業仍然是主力軍，行業集中度偏低。

目前，我國休閑鹵制品的生產企業近上萬家，行業頭部企業市占率合計不足20%，行業競爭格局分散，其中絕味占比7%，周黑鴨占6%，煌上煌起步雖早，但發展略后，目前占比僅為2%。

休閑鹵制品行業集中度低

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△ 數據來源:Frost & Sullivan 咨詢，國泰君安證券研究

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線上VS線下鴨脖的野心

巨大行業空間之下，誰能搶占市場，誰就可能制霸市場。

除了在線下門店的Battle之外，近年來，絕味鴨脖和周黑鴨兩家頭部企業都不約而同地瞄準了線上市場——密集投放廣告，拓展電商渠道，通過電子商務平臺和外賣平臺搶占三四線市場。

絕味品牌互動貼近年輕一代

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△ 數據來源：人民網-湖南頻道

周黑鴨廣告互動貼近年輕人

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△數據來源：大河網

從鹵味銷售的行業終端來看，目前便利店、超市的份額仍然很高，但隨著消費者購買方式的轉變，電商平臺的銷量也發展迅猛。

電商平臺銷量增速較快

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△ 數據來源：Frost & Sullivan咨詢，國泰君安證券研究(單位:億)

休閑鹵制品包裝化率不斷上升

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△ 數據來源：Frost & Sullivan咨詢,國泰君安證券研究

另一方面，借助互聯網的浪潮，外賣平臺也為鹵味行業搭建起了另一種接觸消費者的渠道，對整個鹵制品行業的銷售模式帶來了重大影響。

從周黑鴨和絕味公布的2018年年報來看，我們可以管窺出這個行業的趨勢：

2018年，周黑鴨營收只有32.12億，同比下降1.15%;凈利潤只有5.4億，同比下降29.09%。

與之形成對比的是，擁有更大線下網點的絕味，去年營收43.68億，同比增長13.45%，凈利潤6.41億，同比增長27.69%。

絕味毛利率始終保持穩中有升的趨勢

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△ 數據來源：絕味年報，國泰君安證券研究

2019年，堅守直營模式17年的周黑鴨困境思變，于日前正式“官宣”：啟動特許經營。

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堅守直營17年，周黑鴨開放加盟

11月18日，周黑鴨正式宣布放棄直營經營模式，商業模式升級為直營+特許經營，正式加碼對千億鹵制品行業的市場爭奪。

消息落地，股市反應十分熱烈，周黑鴨也迎來了19年以來的最大漲幅。

“我們全中國有14億人口，有300多個城市都有上百萬人口，如此大的市場，周黑鴨只有1200多家店，這個店的密度非常低，所以在扎實的基礎上，我們進行自營加特許經營的結合，能夠非常好地去進行優勢互補。”周黑鴨行政總裁張宇晨稱。

此次放棄直營模式，不論是主動求變，還是無奈之舉，周黑鴨盈利能力的下滑已是不爭事實。

目前，周黑鴨尚未公布第三季度財務數據，根據該公司8月底披露的年中報，報告期內，歸屬于上市公司凈利潤2.24億元，同比下降32.4%。而同一時期，絕味和煌上煌的凈利潤均實現增長，分別同增25.81%和23.15%。

有業界人士認為，目前不論是防御競爭對手，還是“逆襲”絕味食品，周黑鴨的最好辦法便是增加門店覆蓋率。

來源：國泰君安證券研究等